物流地产模式不止于普洛斯
“对接公募REITs产品”，是对公募基础设施REITs新政的表态，结合宝湾物流的第五代物流园区模式的最大特点——涵盖住宅配套，我们可以勾勒出一个“物流+地产”双轮驱动新模式，对我国尚处于发展中的物流地产市场来说，这一模式可能比传统的物流基金模式可行性更高、盈利模式更稳定。
宝湾物流控股有限公司是深圳市新南山控股（集团）股份有限公司与中国南山开发（集团）股份有限公司共同投资成立的高端物流设施投资平台。作为自有核心仓储资产的物流服务商，宝湾物流发展至今，以园区管理、定制化服务、增值服务三大业务为载体，截至2019年底，宝湾物流在中国34个城拥有63个智慧物流园区、运营仓储面积近340万平米，规划在建（含待建项目）面积超过300万平米。 图：宝湾物流全国布局（截至2019年）
宝湾物流在发展的过程中，物流园区也在不断更新换代，在宝湾“前店后厂”模式基础之上，目前已经衍生出第五代物流园区。（注：“前店后厂”模式：前端为销售，后端为仓储，通过后端仓储与前端电商联动，为仓储物流提供数据、办公等支持，实现前后端销售与仓储的有效融合，构建完整的物流生态体系）。以合肥宝湾国际物流中心为例，项目由宝湾物流与其母公司中国南山集团联合打造，整体规划将实现以商品贸易为主，涵盖物流、商务、生活、休闲配套城市商贸物流综合体。其最大特点一是涵盖住宅配套，二是实现物流仓储与周边产业配套5:5的比例，能够有效解决过往物流园商贸与物流过度分离的痛点。随着类似于合肥宝湾国际物流中心项目的不断出现，宝湾在原有的基础之上或许能够构建未来独有的“物流商贸+前店后厂”的物流生态模式。
2.1资产证券化流程
（1）设立私募基金。宝湾物流作为原始权益人，再由宝湾物流新设立的基金管理公司或聘请的第三方作为私募基金管理人，设立私募股权投资基金，规模不超过18.5亿元。其次，私募基金将直接或通过SPV(特殊目的载体)间接收购上海明江和广州宝湾全部股权并向上述公司提供借款，从而实现对目标资产的投资。
（2）设立资产支持专项计划。在设立资产支持专项计划发行资产支持证券方面，宝湾物流将选聘华泰证券，设立“华泰佳越-宝湾物流一期资产支持专项计划”，并受让原始权益人持有的私募基金财产份额或通过直接投资的方式取得基金份额。以私募基金的基金份额为基础资产发行资产支持证券并申请在深交所挂牌交易。
（3）对接公募REITs后续动作。若宝湾物流后续拟实现目标资产的公募REITs运作，宝湾物流可作为公募REITs基金投资人，在公募基金层面可认购不低于20%的基金份额，并可对专项计划方案进行调整。
2.2资产证券化效果分析
资产增值率可观，为后续顺利对接公募REITs奠定基础。底层资产明江宝湾物流园、广州宝湾物流有限公司净资产账面价值仅为1.6亿元，而在此次评估中，评估值却达到了9.3亿元，增值率接近500%。这将帮助其实现极佳的投资收益，有效改善宝湾物流的负债表现，节省出更多资金助力其扩大业务规模，为后续目标资产顺利对接公募REITs，以及探索“物流+地产”双轮驱动模式奠定良好基础。
3.1普洛斯物流地产三核联动模式
普洛斯核心三大业务是物流地产开发、运营管理和基金管理，并以此为基础，构建出前端投资，中端运营，后端资本退出的三核联动体系。
前端投资（地产开发部门）。物流地产开发业务主要负责仓储物流的选址、拿地以及标准化和定制化的开发，是其它两项业务的基础。地产开发的过程中普洛斯会从委托公司收取定制费用，同时出售部分物业获取开发收益。
中端运营（物业管理部门）。开发完成后的项目会交给地产运营部门进行物业管理，同时对外招商出租。在此过程中，普洛斯会从中获取租金收益，运营管理带来的收入是公司的主要收入来源。
后端资本退出（基金）。地产运营部门会将成熟的物业（项目出租率90%以上）置入物流地产基金中，基金管理部门得到这些物业后，重新交给地产运营部门管理，进一步增加租金收益，同时也可以通过管理基金收取管理费和分红收益。
如此反复，从而使得房产开发时投资的资金能够快速收回。普洛斯三核联动模式中基金管理是模式得以成立的核心所在，它可以保证资本的循环，避免重资产的资金沉淀。
以三核联动体系为基础，普洛斯业务实现遍及中国、美国、日本、印度、欧洲、巴西等42个战略性的区域市场投资、开发并管理着370个物流园。
3.2与普洛斯模式相比，宝湾物流“物流+地产”双轮驱动新模式的优势
宝湾物流发展仓储物流起点较早，但规模上看依然落后目前物流第一梯队普洛斯较多，其核心原因便是目前国内公募REITs 配套制度的缺失，使得宝湾单纯依赖自我造血的方式同时做好网络布局和运营提升的难度非常大。
此次借助公募基础设施REITs试点推出，或能为宝湾产在产业链上提供完善的资本退出通道，资产流动性得以大幅提升。再以宝湾合肥国际物流中心为例，如果未来宝湾能够打造出更多涵盖地产业务的综合性物流园区，构建出真正的“物流商务+前店后厂”模式，将有机会在公募REITs下，实现“物流+地产”整体退出的双轮驱动模式。具体操作模式如下：
短期内，住宅业务可单独构建“拿地、开发、销售”的小闭环，短期内汇聚大量资金，可在物流园发展前期对项目予以资金支撑。
中长期，随着物流园的坪效逐渐提高（宝湾物流每年租金的涨幅在3%-5%），园区不断累积中长期价值。最后依托公募REITs，真正打通“开发—运营—基金退出—新投入”的闭环，实现物流园区的整体退出。实现“住宅+物流”双轮驱动下，“短期住宅收益+中长期物流增值收益”双增长。
与普洛斯模式相比，“物流+地产”双轮驱动模式的优势有两点。
一是可行性更高，普洛斯以基金管理为基础的三核驱动模式对于企业金融能力以及规模要求很高，很少有其他物流企业能够做到。二是盈利模式更加稳定。普洛斯在基金模式下，开发部门90%以上的资产置入基金，提前兑现了物业销售收入和开发利润，所以投资回收期相应缩短到2~3年，也就是说如果2-3年内物流园区招租孵化的收益不能增长、达到预期的投资回报率，后果便是企业必然沉淀现金流，影响后续业务拓展。而“物流+地产”双轮驱动模式中，在住宅收益覆盖园区短期成本的基础之上，公募REITs可以负担其长期（甚至5-6年的期限）的园区开支，最终实现退出，所以模式相对更稳定，也能够获取更多长期土地升值以及孵化等运营收益。
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